Sobre el Convenio Cambiario No.30 (revisado)

 “A partir de la entrada en vigencia del presente Convenio…la liquidación de las operaciones de venta de divisas efectuadas por PDVSA al BCV a los fines de la entrega en bolívares al FONDEN…se hará a cualesquiera (sic) de los tipos de cambio oficiales a que se contraen los Convenios Cambiarios vigentes”

                                                 BCV, Convenio Cambiario No. 30

El recién publicado Convenio Cambiario No. 30 resulta destacable al menos por dos razones. La primera es lo pésimamente redactado que está. La segunda es que finalmente, luego de demasiado tiempo, la devaluación implícita en la creación de las ventanillas de SICAD I y II, empezará a tener efectos sobre las cuentas fiscales a través de PDVSA.

Solo para recapitular, hasta ahora PDVSA –al menos en teoría- estaba obligada a vender cada uno de los dólares que obtenía por sus exportaciones petroleras a una tasa de 6,3 BsF/US$, y con ello hacía todas sus contribuciones al Gobierno Central, incluyendo lo que pagaba para el FONDEN, pero también impuestos, regalías y utilidades. Esta política cambiaria de obligar a PDVSA a calcular sus ingresos a una tasa fija de 6,3, mientras sus gastos crecían abruptamente al ritmo de la inflación, está en el centro del insondable déficit de caja de la petrolera. Luego, para cubrir dicho déficit, el BCV se embarcó en una peligrosa política de emisión masiva de dinero inorgánico de alto impacto inflacionario, bajo el eufemístico nombre de “el pagaré de PDVSA”, que más bien debería llamarse el “pagaremos” de PDVSA. Se observa aquí claramente la relación entre la política de control de cambios y las tasas de inflación que estamos observando.

Pero de vuelta a los últimos acontecimientos. El Convenio Cambiario No. 30 abre la puerta -por primera vez desde el inicio del control de cambios- a que PDVSA calcule algunas de sus contribuciones a una tasa distinta a la de Cencoex. En teoría, la porción de los ingresos de PDVSA que estaría sometida a la nueva tasa podría ser considerable, pues legalmente PDVSA está obligada a meter en el FONDEN todos los ingresos petroleros por encima del precio de referencia de la Ley de Presupuesto, que para el 2014 es 60US$/barril.

Revisión: En estricto sentido, queda claro que el CC30 se refiere solo a las contribuciones por "precios exorbitantes" por encima de 80 US$/barril.

Revisión 2: El Decreto 8.807 habla de que PDVSA puede pagar al FONDEN el 50% o "un monto mayor" de su contribución por este concepto. Resulta muy confuso el texto.

En teoría también, esta medida aliviaría sustancialmente las enormes presiones que el control de cambios ejerce sobre el balance de ingresos y gastos de PDVSA. Consecuentemente, esta medida aminoraría la necesidad de seguir recurriendo al BCV para cubrir los enormes déficits de caja de PDVSA con dinero venido directo de la imprenta en Maracay.

Revisión 3: Cobra fuerza la interpretación de que el único beneficiario del CC30 no sería PDVSA, sino el balance en Bs. del FONDEN. En todo caso, el resto del argumento (sobre las potenciales pérdidas del BCV) sigue siendo válido.

Pero desde el punto de vista macroeconómico, el aspecto más relevante de esta historia tiene que ver con la siguiente pregunta: ¿Significa esta medida un paso en firme hacia una política monetaria más racional?

No necesariamente.

Para ilustrar el punto hay que seguir de cerca lo que hará de ahora en adelante el BCV. Si uno observa las transacciones cambiarias desde la perspectiva del balance del Banco Central, hoy en día, el BCV compra las divisas que le vende PDVSA a una tasa de 6,3 BsF./US$. Luego, la mayor parte de esas divisas las vende a través de Cencoex a una tasa igual de 6,3 BsF./US$, otra porción las vende en los mercados de SICAD I y II, a una tasa más alta. Es decir, el BCV obtiene una “ganancia” por vender dólares de PDVSA a tasa SICAD I o II.

Con el nuevo convenio cambiario, el BCV empezará a comprar una parte de los US$ de PDVSA a una tasa de, digamos, 50 BsF/US$ (Sicad II). Pero si mantiene inalterados los montos asignados para la venta a través de los mercados Cencoex, Sicad I y Sicad II, el BCV comenzará a experimentar una pérdida contable por estas operaciones. Es facilíto: comprará dólares caros para venderlos baratos.

En conclusión: con el Convenio Cambiario No. 30 el gobierno pudiera estar decretando el final del financiamiento monetario del BCV a PDVSA. Pero también pudiera estar decretando el inicio de enormes déficits en el balance del Banco Central de Venezuela. Todo depende de qué tan dispuesto esté el gobierno a limitar dramáticamente -o eliminar- las asignaciones de dólares a Cencoex y Sicad I. 

Esto puede no resultar muy obvio para el público no especializado, pero monetariamente hablando, imprimir dinero en la Casa de la Moneda de Maracay para entregárselo a PDVSA es EXACTAMENTE equivalente a obligar al BCV a tener enormes pérdidas en su balance. La expansión inorgánica de dinero es la misma, solo cambia el asiento contable en el balance del BCV. 

De más está decir que si este es el caso, la trayectoria inflacionaria será la misma que hasta ahora hemos observado. El mismo Musiú...

Sobre crisis externas y opciones morales

Este post fue realizado a cuatro manos con mi apreciado colega, excelente economista y amigo @propiavoz. La idea es hacer progresivamente de Distortioland un espacio contributivo para la discusión de los enormes retos de política económica que enfrenta nuestro atribulado país.

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La economía venezolana experimenta los más severos síntomas de una crisis externa. La escasez relativa de divisas ha producido una ruptura de todos los canales de abastecimiento de bienes transables, desde alimentos, hasta medicinas, pasando por repuestos y equipos de todo tipo. El gobierno está en mora con todo el sector privado venezolano, acumula una deuda que no hace más que crecer con el paso de los días, e incumple garrafalmente sus compromisos con proveedores. El panorama es de escasez masiva de productos, inflación galopante y parálisis productiva generalizada.

En este contexto, surgen opiniones sobre la validez moral de las decisiones de un gobierno que, por un lado somete a su propia población a los rigores de una situación extrema de carestía material, inflación y desempleo y, por el otro lado, elige cumplir voluntariamente con el cronograma de sus obligaciones financieras externas. 

La pregunta que se pone sobre la mesa es: ¿Debe un gobierno honrar sus compromisos financieros externos cuándo su población no consigue medicinas para la tensión, la diabetes o el cáncer? Y la verdad, dado lo grave de la situación, ésta resulta una pregunta dramática y oportuna, pero que pudiera ser una disyuntiva que descansa sobre premisas incorrectas.

Venezuela presenta desequilibrios macroeconómicos extremos los cuales, dado el actual contexto, están lejos de solucionarse. Pero, estrictamente hablando, Venezuela no está todavía en el punto dónde tenga que elegir entre pagar la deuda externa o importar alimentos (por ahora). No es que Venezuela no disponga de dólares suficientes, es que bajo el actual esquema de control cambiario, la distorsión de precios relativos es gigante y se profundiza cada día, produciendo que la demanda de dólares supere toda capacidad de oferta –en el extremo, si seguimos por esta ruta, la demanda de US$ tenderá a infinito-. La razón es que bajo el actual esquema cambiario, las oportunidades de arbitraje también tienden a infinito. El efecto es que bajo el actual esquema de control de cambios, y en un contexto de inflación que se acelera, se están produciendo fuertes salidas encubiertas de capital. 

El problema no es que no se estén asignando cantidades suficientes de dólares para la economía, es que bajo el actual esquema, el adjetivo “suficiente” dejó de tener mucho sentido. Bajo el actual estado de cosas, los incentivos para desviar fondos, fingir importaciones, sobrefacturar envíos, y toda suerte de trácalas, son también infinitos.  El control de cambios crea oportunidades de arbitraje tan grandes, que agotan cualquier cantidad de dólares que usted le meta al sistema. El control de cambios es, literalmente, un barril sin fondo. Aun si Venezuela dejara de servir su deuda en el futuro próximo y dedicara esos 10.000 millones de dólares adicionales a alimentar el actual sistema, muy probablemente no observaríamos mejoría alguna en la  situación de abastecimiento. Serían 10.000 millones de dólares adicionales destinados al arbitraje y al fin último de financiar las salidas de capitales que promueve una economía incapaz de generar confianza en sus nacionales.

La verdadera elección moral que hace el gobierno cada día es entre anaqueles vacíos y mantener un brutal esquema de extracción de rentas en manos de una camarilla de burócratas bien conectados. Porque el control de cambios es solo eso: una gran aspiradora de renta, una manguera que tiene su  boca de succión en la puerta de Cencoex, y el otro extremo en algún banco de las Islas Caimán, Andorra o Macao.  

La elección moral del gobierno no es entre que las madres venezolanas encuentren leche para sus bebés o pagarle a Wall Street. La verdadera elección moral –o inmoral- que está haciendo el gobierno es entre el abastecimiento de productos básicos y mantener un asfixiante esquema que si algo puede garantizar es el desabastecimiento de los mismos.

¿Está Venezuela al borde del default? No, no todavía. Venezuela se encuentra, sin duda, en una trayectoria insostenible, pero todavía tiene abierta opciones de política que, si bien no necesariamente no significan alcanzar la estabilidad macro, podrían al menos disminuir -al menos temporalmente- las distorsiones de precios relativos que están en el centro de la crisis externa y de la verdadera disyuntiva moral del gobierno.

¿Es el default una opción superior? El problema es que repudiar el pago de compromisos externos no es una opción libre de consecuencias. De hecho, un default a las acreencias externas podría no sólo cerrar el acceso inmediato a todos los mercados globales de financiamiento para el sector público y privado, sino que podría disparar una avalancha de demandas de pagos anticipados que incrementaría la presión externa sobre la economía, si acaso agravando los mismos síntomas de escasez, inflación y recesión que estamos experimentando hoy en día.

Las huellas del default son de difícil cicatrización. La salida de los mercados de crédito internacional no es una puerta batiente. La adicional pérdida de confianza hace que el reingreso futuro sea incierto y a muy alto costo. Una economía que, en una hipotética transición, necesitará ingentes flujos de financiamiento externo para el desarrollo de su industria petrolera, la recuperación de su infraestructura y la reconstrucción de su aparato productivo, no debería arriesgarse a incumplir acuerdos hoy que le puedan significar barreras de acceso al financiamiento futuro. Es una opción que no luce recomendable. 

El default es a los bonos lo que la expropiación es a la inversión directa. Una confiscación de derechos de propiedad que no sólo tiene implicaciones morales, sino que incrementará los costos del desarrollo futuro. Es válido preguntarse si realmente lo qué necesita Venezuela en este momento es una violación adicional y más visible a los derechos de propiedad.